文 | Eisuke Nakajima、Sharad Jain，标普全球评级分析师
标普全球评级预测全球绿色债券、社会责任债券、可持续发展债券和可持续发展挂钩债券（GSSSB）市场将在今年小幅增长，达到9，500亿至1.05万亿美元。其中，亚太区2024年GSSSB发行量或将增长约10%，达到2，600亿美元。
尽管增速低于2021年和2022年，2023年亚太区GSSSB发行量保持了积极势头，增长了7.6%，达到2，350亿美元（见图1）。这主要是由于韩国社会责任债券发行量的增加以及日本所有贴标债券发行量的稳步增长。虽然发行量与上年持平，绿色债券占到2023年发行量的53%。社会责任债券紧随其后，占33%；可持续发展债券占10%；可持续发展挂钩债券占2%。转型债券发行量减少至不足1%，且仅限于日本。
亚太区投资者对绿色债券的兴趣有增无减，尤其是可再生能源项目融资。此外，公共部门实体继续努力解决更广泛的可持续发展问题。中国的房地产行业困境可能会影响其市场增长，而韩国和日本在2024年有望保持领先的区域市场地位。
北亚仍将是亚太区最大的GSSSB市场
韩国、日本和中国有望保持亚太区最大GSSSB市场的地位。根据亚洲开发银行数据库，这三个国家拥有规模庞大、流动性强的本币传统债券市场，占其名义GDP的1.0倍至2.5倍。它们还得益于多次发行贴标债券的发行人和成熟的投资者群体（Environmental Finance债券数据库用“贴标债券”指代 GSSSB；本文切换使用这两个术语）。过去五年，它们一直占该地区GSSSB发行量的70%-80%。过去两年的发行量出现了分化，日本和韩国的发行量强劲增长，而中国的发行量则有所下降。
得益于可负担住宅为主的债券发行，韩国在过去两年的地区GSSSB发行中处于领先地位，2023年GSSSB发行量达到720亿美元。韩国政府补贴房贷于2024年1月到期，意味着2024年社会责任债券发行可能会放缓。不过，我们认为该资产类别将具有韧性。2023年，韩国社会责任债券约占贴标债券发行量的四分之三，其中超过一半的发行来自国有企业韩国住房金融公司（Korea Housing Finance Corp.， KHFC）。我们预计KHFC将在未来几年继续推动社会责任债券的发行，其2024年发行量可能会维持在300亿美元左右。可负担住宅领域的另一家重要企业韩国土地住宅公社（Korea Land and Housing Corp）在2023年发行了价值11亿美元的绿色债券和社会责任债券，2024年可能会再次发行。
日本政府转型债券的首发和政府机构社会责任债券的发行，有望推动日本2024年GSSSB总发行量的增长。2023年日本GSSSB发行量达到590亿美元，相比上年增长24%。绿色债券占总发行量的40%，社会责任债券占34%。2024年日本政府或将发行达1.6万亿日元（约合110亿美元）的转型债券，从而为该贴标注入增长动能。政府机构日本高速公路资产持有及债务偿还机构（Japan Expressway Holding and Debt Repayment Agency）宣布将在2024年一季度发行1，730亿日元（约合12亿美元）的社会责任债券，并且全年也有可能活跃发行，这将为社会责任债券的增长做出贡献。多元化的GSSSB贴标构成，以及相对低的国内利率，也都有利于维持日本市场的增长势头。
如果房地产市场的不确定性消退，那么中国GSSSB发行量在经过连续两年萎缩（见图2），特别继2023年下降27%至520亿美元后，有望于2024年开始回升。中国宏观经济信心水平仍然低迷，房地产市场的复苏可能也将是一个缓慢的过程。虽然短期经济形势存在不确定性，能源转型仍是中国GSSSB市场发展的关键驱动因素。中国能源结构的碳强度仍然很高，但中央政府已经定下2030年碳达峰、2060年碳中和的目标。为实现这些目标，包括国有企业在内的公共部门或将积极参与GSSSB的发行。经常性的发行量或继续以再融资为主，因为中国GSSSB的平均期限只有3.6年，为区域内最短。此外，2021年《共同分类目录》深入比较了欧盟和中国绿色分类方案的异同，或有助于吸引外资进入中国。
迄今为止澳大利亚GSSSB发行量不大，联邦政府计划在2024年年中发行的首笔绿色债券有望刺激GSSSB发行量的增长。联邦政府存续债券接近6，000亿美元，其中一部分可能会通过发行贴标债券进行再融资。占据GSSSB发行量一半的各州政府可能也会通过发行绿色债券为减排项目融资。企业监管机构澳大利亚证券与投资委员会（Australian Securities and Investments Commissions）在2022年7月到2023年3月之间干预市场30余次，主要针对其第763号报告中所称的“洗绿担忧”而进行的。短期而言，企业对监管干预的担心和投资者的疑虑可能会冷却GSSSB的发行。长远来讲，监管的关注可能会提高GSSSB市场的水准，对发行产生良性影响。
GSSSB在印度的发行量目前相对较小，但发行潜力依然巨大。气候政策倡议组织（Climate Policy Initiative）在2022年进行的一项研究估算，如果印度要到2030年达成国家自主贡献（Nationally Determined Contributions）承诺，需每年投入约1700亿美元资金。2023年4月，印度的新能源和可再生能源部（Ministry of New and Renewable Energy）宣布在2030年前增加500吉瓦可再生能源发电容量的目标。根据该融资计划，我们预计印度政府2024年一季度或将新发行1000亿印度卢比（约合12亿美元）绿色债券。印度政府在2023年首次发行绿色债券，分四期，共计2600亿卢比（约合31亿美元）。主权绿色债券应有助于为印度国内其他发行人提供定价基准，包括可再生能源领域。票息持续上涨的社会责任债券也可能带来发行量的增长。
本外币债券对比
本币债券占2023年亚太区GSSSB发行量的71%。2024年GSSSB发行或将继续以本币债为主，因为外币债券发行成本相比而言更高且波动性更大。
贴标债券发行量和本币债券之间存在正相关。日本占最大本币GSSSB发行量，中国、韩国紧随其后。这或许表明这些国家的本币债券市场规模以及国内投资者群体庞大。相对较低的政策利率可能也是因素之一，使以本币计价债券的发行成本对国内发行人更具吸引力。2024年初，日本的政策利率为-0.1%，韩国为3.5%，中国为2.4%。同期美国的政策利率则是5.25%-5.50%。
绿债吸引的资金中外资占比更高。未来这一趋势可能延续，反映出对包括温室气体排放在内的环保问题的关注是全球性的。此外，一些亚太国家所采用的分类法为评估绿色项目的影响提供了有效指导，特别是对于新兴经济体。
与之相反，如可负担住宅 、社会经济权利保障等社会责任因素更加具备本地属性，需要对发行人的可持续发展背景有深入的了解。这也许是本国货币（我们预计还有本国投资者）成为社会责任债券参与主体的原因。
2024年公共部门仍是关键参与者
公共部门以其政策性角色已经成为可持续债券市场必不可少的参与者。过去五年里，亚太区公共部门债券的发行增长势头比私营领域更为强劲。一些基础性因素将使这一势头延续至2024年。
继2022年和2023年猛增55%之后，亚太区公共部门的可持续债券发行量将延续强劲增长势头。亚太区大多数政府持有大部分的基础设施资产（包括房地产）和金融服务资产，因此对减碳和连接性的需求巨大。
主权、区域和地方政府及其机构已成为社会责任债券的活跃发行人。这些机构占社会责任债券发行量的60%以上，但仍低于在绿色债券发行量中的占比。这也符合公共部门所承担的典型职能，即优先保障社会福祉。
2023年公共部门债券发行量占比从2019年的16%上升至40%。同样，公共部门发行债券的笔数也从2019年的45笔大幅增长至2023年的617笔。相比之下，2018-2022年全球的公共部门发行人占比稳定在约35%，2023年仅小幅上升至39%。
日本计划2024年发行110亿美元绿色债券，而2023年亚太区主权国家发行总规模才为230亿美元。印度和中国香港的发行量正在上升，已经经过市场测试。其他主权国家，包括澳大利亚在内也在为首次发行绿色债券蓄力。
政府发行的融资工具日益复杂，也有助于拓展了GSSSB的增长空间。
举例来说，在2023年11月推出转型债券框架之后，日本政府计划在2024年一季度首次发行气候转型债券。此次发行为日本共计20万亿日元（约合1370亿美元）的十年可持续债券发行计划的一部分，筹集资金将用于支持合格绿色项目（例如可再生能源、储能等）以及其他更具创新性的投资领域（例如碳捕集、使用与封存、氢气、以及制造业转型）。
与之类似，香港特区政府也在2023年发行了8亿港元（约合1亿美元）通过私有区块链网络结算的代币化绿色债券。
亚太区市场展望
就发行增长驱动力和分布而言，亚太区依然较为分化。北亚或将占贴标发行量的四分之三。
韩国政府的社会发展计划将推动发行量，而2024年或将成为除日本以外的亚太国家大量发行转型债券的一年。中国减少温室气体排放的政策目标加上外国投资者的高度关注应能支撑其绿色债券发行量反弹。
本币债券或将继续是融资的主要途径，特别是亚太区的社会责任项目融资。
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